中国债务危机与债转股

中国债务总量近年来不断增加，以前少有的债务违约事件也越来越多，到目前为止，已有约十家企业发生了债务违约。国际货币基金组织(IMF) 最近给中国发出了有史以来最严重的警告，若中国的债务问题没有得到妥善的解决，债务违约势必增加，违约的结果是许多企业倒闭，接着会有更多更大的企业倒闭，效果溢出国外，自会引爆新一轮的全球经济危机。

尽管中国的债务总量已达国内生产总值(GDP) 的237%，一般认为，这个比重是可以接受的，是在国家有能力管控的范围内。但是其实际总量还是惊人的，尤其是到现在为止，全球经济仍旧处於低迷不振的状态，中国经济继续下滑的情况下，全体需求不足，企业运营困难，难免会有企业，特别是非金融企业，由於它们在债务中所占比例最大，会亏损倒闭，以致债务违约，不良贷款大增。

债务总量大增，如何去杠杆，也就是如何减少债务和股金的比重，如何限制信贷增加，已成为当前国家经济筹划者的当务之急，重中之重。在最近的一次采访中，“权威人士”认为：去杠杆是头号任务。“高杠杆是‘原罪’，是金融高风险的源头。高杠杆背景下，汇市、股市、债市、楼市、银行信贷风险等都会上升，处理不好，小事会变成大事！”

中国国家总理李克强年初曾经就此指出：“（我们）也可以通过市场化债转股的方式来逐步降低企业的杠杆率”。通过债转股的方式作为去杠杆的一个手段也许是可行的，但以此来去杠杆，其牵涉到的问题也真不少。李克强说这话的时候，也许中国还没有敲定债转股的法规细节，要让债转股在中国市场化，让市场机制去完成这个任务，恐怕不是容易的事。

甚麽是债转股？债转股就是把债务转成股金（或股本），把债权人转成股东。这样，做成债转股的企业的债务会减少，股金会增加，债务和股金的比例就会下降，也就是做到了去杠杆的目的。但是，甚麽时候将债转成股最为恰当？甚麽时候才能把债转成股？这是一个头疼的问题。

一家经营良好，杠杆率高的企业，愿意去杠杆愿意债转股吗？答案显然是：不愿意。而一家经营不善，杠杆率高的企业，随时会发生债务违约，自然愿意债转股，但作为债权人的银行或持债人，愿意接受以股抵债吗？显然，这要看这家企业的前景如何。前景好的，银行愿意接受它们把债务为变成股金，银行成为该公司的股东；前景不好的，银行不会接受债转股，银行宁可让债务变成不良贷款，让无法还钱的企业违约倒闭算了。

债转股措施的推出，实际困难很多。首先债转股的发生，一般都要在债务违规初始化，企业面临偿还债务困难时，加上银行因为本职业务是金融财务，其他业务是外行，银行又是最大的债权人，要银行接受债转股是不容易做到的。如果市场违约大潮来临，债转股的需求大增，更是银行无法应对的。

西方国家自2008年发生全球金融风暴以来，由於一些大而不能倒的企业，因为债务违约而倒闭，对世界经济冲击太大，引发全球经济危机，曾经对债务违约问题进行过深入的探讨。他们对实行债转股的一个做法是发行一种新型债券，叫做应急可转换债券(contingent convertible bond，通称 CoCo)。

这种新型债券的特点是：企业发行债券，向公众人士筹募资金，其中一个特别条件是，当企业面临严重资金周转不灵，频临债务违约，企业可以宣布这些债务即刻变成股金，债券即刻变成股票，债权人别无选择。这样做，让企业面临资金困难时，可以逃过债务违约的困境，令企业不会因为债务违约而应声倒闭。

国际大银行德意志银行便是此债转股债券的一个好例子。今年初，市场谣传德意志银行在该种债券到期付息时，因资金周转不宁可能无法付出利息，引起市场恐慌。后来，德意志银行动用54亿美元回购其债券，向市场表示德意志银行的流动性（即资金）仍旧充裕。但如果德意志银行选择“违约”，这些债券便自动转成股金，无需发放利息，也就没有债务违约这回事。

德意志银行推出这种债转股新债券，原意虽说是要避免在持债者之间发生恐慌，但银行本身可能就是恐慌的制造者。在金融市场发生严重状况时，当德意志银行发生巨大亏损时，如果持债者不愿意变成股东，争相抛售债券，可能引发更大的恐慌，恐慌由此扩大溢出，可能导致金融市场全面崩溃。

（原文刊于 2016-06-18《星洲日报·百思莫解》）